謝國忠：貨幣政策或?qū)⒃俣确艑?

    美聯(lián)儲不會僅僅因?yàn)樵鲩L無力放寬貨幣政策，但加之證券市場不斷貶值的因素，它很可能會推行寬松政策。

    美國房地產(chǎn)市場承受著美國收入增長疲軟、房產(chǎn)價值下降與高負(fù)債率等諸多問題，證券市場是惟一可以找到安慰的地方。證券市場貶值是可以自我實(shí)現(xiàn)的，因?yàn)樗軌蛴绊懴M(fèi)，從而影響企業(yè)收益。去年夏天的證券市場疲軟迫使美聯(lián)儲推出QE II，其直接影響，如果從對國債收益的影響來看，是有限的。但是它卻在四季度推高股市，促成了經(jīng)濟(jì)反彈。這種影響在第一季度被逆轉(zhuǎn)，部分原因是由于QE II對于油價的影響。

    伯南克顯然對油價很擔(dān)心，尤其擔(dān)心高油價會降低家庭消費(fèi)能力。盡管他拒不承認(rèn)，但他一定知道美國貨幣政策是推高油價主要因素，甚至很可能是最重要的因素。所以，盡管經(jīng)濟(jì)增長、就業(yè)和房地產(chǎn)市場都非常疲軟，權(quán)衡考慮，他也不能再拓展量化寬松的時間和范圍。

    全球證券市場表現(xiàn)似乎會影響油價。證券市場貶值，石油市場會擔(dān)心需求疲軟，所以油價下跌。如果證券市場三季度大幅貶值，油價也將大幅降低，就像去年夏天一樣。這就可能迫使美聯(lián)儲再次放寬政策。這次放寬政策可能不會叫QE III，但其實(shí)質(zhì)就是量化寬松。這一輪政策對經(jīng)濟(jì)增長的影響會小于QE II，但對通脹的影響將加劇。這將讓美國經(jīng)濟(jì)在滯脹的深淵中陷得更深。

    中國的貨幣緊縮政策導(dǎo)致房地產(chǎn)業(yè)與地方政府出現(xiàn)了流動性緊張的現(xiàn)象，但影響比較有限，因?yàn)樗麄儾扇×送锨菲涔?yīng)商貨款的策略。這種策略只能維持到目前這個階段。三季度經(jīng)濟(jì)增速很可能會大幅放緩。

    那么中國政府會為了應(yīng)對經(jīng)濟(jì)放緩而放寬政策嗎？我認(rèn)為不會馬上就放寬。通脹問題很顯然正在引發(fā)社會不穩(wěn)定。目前的政治成本過高。所以美國可能會先于中國放寬政策。而一旦美國占了先機(jī)，中國政策空間就變小了，因?yàn)椴粩囡j升的油價會導(dǎo)致通脹壓力居高不下。

    錯誤的藥方

    通脹是由于寬松的貨幣政策產(chǎn)生的。寬松貨幣政策的目的是為了刺激經(jīng)濟(jì)增長。但是一旦不顧通脹而延續(xù)這種政策，就會帶來更深刻的問題。

    如果通過刺激政策不能使經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，就說明有結(jié)構(gòu)性問題。在當(dāng)今世界，嚴(yán)重的結(jié)構(gòu)性問題正阻礙著經(jīng)濟(jì)增長。但是大多數(shù)政府并沒有政治意愿或者力量來解決這些問題。他們更傾向于采取像大量印發(fā)鈔票一樣的簡單解決方法，這導(dǎo)致了滯脹。

    以美國為例。美國顯然在承受著金融危機(jī)的后遺癥，比如建筑業(yè)衰退和家庭財產(chǎn)的損失。它們使得經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇更加困難，并且如果問題加劇的話，復(fù)蘇會更加緩慢。但更大的問題是供給面的結(jié)構(gòu)性低效與支出面上不可持續(xù)的社會福利。過去的泡沫把這些問題都隱藏起來了。所以將美國經(jīng)濟(jì)面臨的問題全部歸咎于金融危機(jī)是錯誤的。

    醫(yī)療、金融和軍工企業(yè)占美國經(jīng)濟(jì)的30%，比其他發(fā)達(dá)國家的比例或30年前的美國高1倍還多。目前，美國生產(chǎn)同樣的產(chǎn)品要多支付15%的成本。經(jīng)濟(jì)增速當(dāng)然會緩慢。但美國政府正試圖通過刺激需求面來解決供給面問題。結(jié)果不僅原來的問題解決不了，還會產(chǎn)生新的問題——通脹。

    美國不斷膨脹的醫(yī)療成本既是需求問題也是供給問題。美國醫(yī)療體系的設(shè)置使供給面將價格定的很高，而價格上漲的時候，醫(yī)療體系并不會抑制需求。這種情況要不改變，要么美國就得被其拖垮。我認(rèn)為，美聯(lián)儲再多的貨幣刺激也不能讓美國經(jīng)濟(jì)再次快速增長。

    中國的問題是國有部門在經(jīng)濟(jì)中占比過高并且不斷增加。據(jù)我初步估計，國有部門開支占全國GDP的一半。兩年前，國有部門在供給面比較強(qiáng)大，而現(xiàn)在變成了需求面。公共部門開支的低效問題很容易辨識。過去三年，各地形象工程如雨后春筍般出現(xiàn)。效率降低是通脹的主要因素。國有部門現(xiàn)金流為負(fù)值。這一問題隨著國有部門支出的規(guī)模不斷擴(kuò)大而加劇。因此，在其他條件相同的情況下，伴隨國有部門的擴(kuò)張，貨幣供給的增長需要更快。

    這給中國的貨幣緊縮努力帶來了獨(dú)特的挑戰(zhàn)。它對于國有部門開支的影響也是斷斷續(xù)續(xù)的?？赡苄枰獣和：芏嘣诮?xiàng)目。隨著閑置項(xiàng)目變?yōu)閺U棄項(xiàng)目，很多人的利益將受到影響，因此繼續(xù)推進(jìn)這些項(xiàng)目的政治壓力會很大?，F(xiàn)在還不知道中國的緊縮政策能持續(xù)多久。如果因?yàn)檎螇毫Χ艑捳?，那么通脹將再次上升?/p>

    金融市場可能會在三季度出現(xiàn)動蕩，可能促使美聯(lián)儲推行QE III或者類似的政策。這會使美國滯脹問題更加嚴(yán)重。中國的緊縮政策也很難維持。美國與中國都面臨著結(jié)構(gòu)性問題，僅靠貨幣政策是解決不了的。錯誤的藥方可能會將全球經(jīng)濟(jì)推入另一場危機(jī)，它有可能出現(xiàn)在2012年最后一個季度。